美聯儲貨幣政策加速轉向的願望，又要落空了？

　　快速加息之下，美國最新的失業率不升反降。據美國勞工部10月7日發佈的數據，美國9月失業率（季調）為3.5%，環比下降0.2個百分點，暫時回到了50多年來的低位水平。

　　但在市場看來，就業市場的相對強勁，將讓美聯儲在下個月再次批准大幅加息，這將加劇經濟衰退壓力，美國股市也會繼續承壓。

　　美國九月失業率降低至3.5% 圖源華爾街日報

　　昨夜美國三大股指（10月7日）全線收跌，其中道瓊斯工業平均指數下跌2.1%，標準普爾500指數下跌2.8%，納斯達克綜合指數下跌3.8%。美聯儲持續激進加息，美國經濟未來可能陷入困境，或讓美股市場未來持續波動。

　　值得一提的是，美聯儲下一次議息會議是在11月2日，因此此份報告將是美聯儲下一次會議前的最後一份就業報告。最新的就業市場表現，會傳遞有關美國經濟未來走勢的哪些信號？市場又在擔心什麼？

　　今年美股走勢（藍線）與2008年金融危機下美股（紅線）走勢如出一轍 圖源華爾街見聞

　　美國失業率降低至歷史低點，市場在擔心什麼？

　　在彭博社看來，美國勞動力市場仍然強勁，這會讓美聯儲大概率延續大幅加息的力度。失業率降低，那麼將抑制通脹作為首要目標的美聯儲，必然更加堅決地激進加息，這會繼續壓制美國經濟的活力。

　　與此同時，失業率降低也許只是暫時的，並不意味著在未來它不會大幅上升。

　　在美聯儲激進加息之下，美國企業必然經營更為困難，成本不斷上升。如果一段時間後，企業不堪重負，那麼很可能會有更多勞動者面臨失業——反過來，這會進一步加劇美國經濟的下行壓力。

　　因此，儘管眼下失業率不高，卻引發人們對未來經濟衰退的擔心。

　　在不久前的9月份，美聯儲最新季度經濟預測（SEP）下調了未來三年美國的GDP增長預期，同時上調了通脹和失業率預期，明年底的失業率預期被調整為4.4%。

　　4.4%的失業率，放在近50年的歷史中看仍然不高，但人們擔心的不是絕對值，而是上升幅度。從歷史上來看，這一水平的失業率上升都會導致經濟衰退，這就是說，美聯儲或不可能達成“軟著陸”。

　　據預測，美國明年底4.4%的失業率比今年底的3.8%高出0.6個百分點

　　明年底美國失業率升至4.4%，為何會被看作經濟衰退的重要信號？

　　北京師範大學統計學院副院長，清華大學國家金融研究院國際金融與經濟研究中心（CIFER）研究員李昕日前在接受觀察者網採訪時表示，勞動力規模是計算失業率的基數，因此勞動參與率下降，即失業人口退出勞動力市場會導致失業率失真。

　　美國勞動力參與率呈下降趨勢 圖源美國勞工部

　　因此相比利用失業率絕對水平去判斷衰退，一般經濟學家使用失業率的相對變化水平去判斷。更好測度經濟進入衰退的指標是“薩姆規則”衰退指數（The Sahm Rule Recession Indicator），它旨在通過失業率的急劇上升來判斷經濟衰退的起始。

　　據李昕介紹，薩姆規則衰退指數由前美聯儲經濟學家Claudia Sahm開發，當美國失業率三個月移動平均值相對於前12個月的低點上升0.5個百分點或更多時，就標志著衰退的開始。截止2022年8月，該指標為0.03，處於零值附近。

　　然而根據美聯儲預測，2023年美國失業率為4.4%。2022年失業率率低點（截止目前）為3.5%，2023年美國失業率均值4.4%，高於前12個月失業率低點0.5個百分點以上。根據薩姆規則，這將被視為“美國出現經濟衰退”。

　　美聯儲將明知自己將觸發“薩姆規則” 圖源statista

　　李昕表示：“鑒於歷史上薩姆規則衰退指標與NBER（美國國家經濟研究局）最終宣佈的美國經濟衰退具有較高一致性，美聯儲預期美國2023年失業率4.4%，這會引發市場擔心。”

　　美國人也“躺平”，就業市場“虛假繁榮”等問題引發關註

　　美國失業率看上去並不高，卻面臨經濟衰退風險，這種看上去矛盾的現象，是怎麼造成的？實際上，由於疫情後很多美國人主動退出勞動力市場，目前的低失業率或許並沒有看上去那麼美好。

　　李昕表示，宏觀經濟學中的“奧肯定律”揭示了一國宏觀經濟周期與勞動力市場變動之間的聯繫，即一國失業率與實際產出之間具有負向相關關係。經濟衰退必然導致生產活動減弱、失業率的上升，然而紙面上的失業率數字波動並不完全歸因於經濟景氣度。

　　奧肯定律圖源維基百科

　　李昕指出，除宏觀經濟周期性因素影響失業率外，由於信息不對稱導致的摩擦性失業、由於產業結構調整導致的結構性失業，它們的變動也會導致失業率變動。除此之外，政策因素也會對勞動力市場產生擾動，使得就業市場出現“虛假繁榮”，削弱宏觀經濟周期與勞動力市場變動之間的聯繫。

　　在接受觀察者網採訪時，李昕舉例說明道，美國的寬鬆防疫和大規模救助，就改變了部分適齡勞動人口的就業觀，導致很多適齡勞動人口退出市場。

　　一是對感染疫情的擔憂，使得部分適齡人口拒絕進入就業市場；

　　二是救助政策提高收入預期。疫情以來，政府通過多輪救助將現金補貼直達居民個人和家庭，不僅改善了家庭資產負債狀況，還推高勞動者收入預期。若雇主不能提供更高薪酬，部分勞動者或傾向於延遲重返勞動力市場；

　　三是貨幣財政聯手刺激下廣義與基礎貨幣同步擴張，引發資產價格泡沫與“退休潮”。美國聖路易斯聯儲研究表明，超寬鬆貨幣政策下，美國股市屢創新高，55-64歲勞動者持有的股票或養老基金凈值較疫情前增長約14%，增值效應導致約260萬55歲以上勞動力選擇提前退休。

　　在統計失業率時，這些人是被排除在外的。

　　李昕指出，以上因素綜合作用，使得美國勞動力參與率與失業率持續下降。即便美國經濟在2022年第一、第二季度出現環比折年率為負的經濟衰退信號，但美國勞動力市場表現依然強勁，失業率穩步下降至3.5%，8月小幅上漲至3.7%，系1970年以來低位。

　　“疫情後遺症、收入預期等各類因素阻礙居民重返勞動力市場，使得美國失業率在勞動參與率下降的背景下不斷走低，呈現短期與宏觀經濟歷史關係走勢不一致的變化趨勢。”李昕表示，近期美國通脹大幅上漲同時失業率僅發生很小變化，這意味著美國有效供給已極為緊繃，而前期無限量款與積極財政救助刺激的需求增長難以得到有效供給支持，導致通脹壓力加劇。

　　美聯儲政策將比預期更快轉向？通脹依然棘手

　　10月7日的另一組數據也值得關註：美國9月非農業部門新增就業26.3萬人。

　　美國9月非農業部門新增就業表現雖然強勁，但有所放緩 圖源華爾街日報

　　《華爾街日報》指出，美國當月新增就業崗位數量是17個月低點，其表現也低於此前經濟學家預測的27.5萬個。這反映出持續的勞動力短缺，以及隨著有關經濟衰退的討論增多，市場對新工人的需求正在減弱。

　　很大程度上，這意味著美國通脹壓力不減，可經濟衰退的壓力已經增大了。

　　綜合彭博社報道，9月非農數據表明，美國就業市場強勁勢頭尚存。儘管有一些跡象表明勞動力需求正在放緩，例如最近公佈的空缺職位數量在減少，但許多雇主仍存在人手短缺的現象，繼續在以穩健的速度招聘。這種強勁的勢頭不僅支撐了消費者支出，還推動了工資的增長。

　　《華爾街日報》報道則稱，美聯儲官員們去年曾經認為，是供應鏈瓶頸和政府刺激措施推動的強勁需求，推動了價格上漲。但如今，人們更擔心美國勞動力市場吃緊，這可能會在未來幾年維持更高的價格水平。

　　這就是說，在工資-價格螺旋等機制影響下，美國通脹依然高企，那麼美聯儲就更有理由繼續加息、提高利率，以此減緩支出和投資，儘快平抑通脹。美聯儲加息會提高借貸成本，降低股票和其他資產的價格，美國經濟未來將面對更大的衰退壓力。